高层再祭债转股 最后一搏还是权宜之计？

北京时间10月10日，中国国务院正式出台了《关于市场化银行债权转股权的指导意见》（以下简称“意见”），“意见”不仅确定了“债转股”实施对象所应具备的条件，也允许包括资产管理公司、保险公司以及国有资金投资公司等金融机构参与市场化“债转股”。

据统计，自2008年金融风暴以来，中国的累积债务持续攀高。虽然中共高层一再声称中国的债务状况尚在可控范围内，但从杠杆率来看，截至2015年9月，实体经济杠杆率已来到国民生产总值的248.6%，较2008年增长了100.3%。虽然说，债务总量尚属可控，但实体经济亟需“去杠杆”，否则中国经济将陷入无以为继的境地。

卷土重来的“债转股”

自十八届三中全会以来，为落实实体经济“软着陆”，中共中央拟定了“三去一降一补”的政策方针，“意见”正好为“去杠杆”、“去产能”起到自上而下的指导作用。一方面，“意见”明确禁止将僵尸企业、失信企业、不符合国家产业政策的企业列为市场化“债转股”对象；另方面，“意见”也积极鼓励行业通过整并、重组等手段来落实“去产能”目标。而市场化“债转股”措施也有助于进一步提高企业市场化程度。

简单来说，“债转股”是指银行将对企业持有的债权资产转变为对企业的股权投资；而在操作模式方面，由政府出资组建资产管理公司来向银行收购企业债务。

“债转股”措施使得企业摆脱债务负担，无需再承担沉重的还款责任与巨额利息；另方面，银行通过向资产管理公司出售债务来降低坏账率，资本适足率的提升也让银行有充足的资本向实体经济灌注活水。

而在中国，“债转股”措施是有前例可循。1997年，亚洲金融风暴结束后，国企遭受“三角债”的严重冲击。为将中国经济拉回增长轨道，时任国务院总理朱镕基提出了“国企改革和三年脱困计划”。为推动“债转股”措施，中国政府动用了国债资金成立了四大资产管理公司，并责成资产管理公司向商业银行收购国企债务。在剥离不良资产后，国企再行上市，进而达成市场化目标。

在朱镕基亲力亲为下，中国政府一方面向体质良好的国企注入资金，使其恢复造血再生能力；另方面，“债转股”措施使商业银行剥离了14,000亿（2,090亿美元）的坏账。因亚洲金融风暴而松动的中国经济体系也因此获得巩固。

虽然说，企业未做好内部管控最后让政府“擦屁股”的举措引发不少争议，但借着这次“打扫房间”的机会，中国政府较为全面地对阻碍经济增长的痼疾进行了较为全面的整顿。这为中国新一轮的经济增长奠定了厚实的基础。

故技重施能否奏效？

今年开年以来，中国经济遭遇沉重的下行压力，一直以来做为中国经济增长动能的民间投资出现“熄火”迹象。为避免中国经济遭遇硬着陆，中共中央积极引导国有企业加大投资力度以填补因民间投资缩水而出现的空缺。然而，这种拉国企救火的措施也让早已承担“重资产”的国企负担进一步加重，倘若放任不理，中国经济可能面临系统失灵的风险。

3月16日，李克强趁出席第十二届人大第四次会议会后记者会上首度提出“可通过市场化债转股的手段来降低企业杠杆率”。随后，国开行相关人士向媒体透露，中国政府已拟定首批“债转股”计划，初期规模预计达到10,000亿人民币。

据了解，包括国开行、中国银行、工商银行、招商银行都已入选第一批“债转股”试点。更有报道称，通过“抵债”，民生银行已成为包括长航油运、长航凤凰、二重集团、中国秦发和微商银行等五家上市企业股东。

然而，从目前态势来看，“债转股”可说是中共中央为支持实体经济所提供的“实惠”。短期来看，这项措施一方面有助于减轻企业负担，银行也可通过打消呆账来恢复自身活力。然而，长期来看，资产价格过高也让银行接手的股权成为“烫手山芋”；此外，企业高负债的本质源于经营绩效低落，“债转股”不会对企业治理质量起到提升作用，只是延后企业债务爆发的问题。

“债转股”只能说是短期的权宜之计，但真正实体经济的恢复仍有待是深化改革的落实。