把收购者批为强盗 证监会主席扣的帽子有些大

导语
昨日，证券市场爆出大新闻。证监会主席刘士余在一次演讲中，对“持来路不正的钱”的收购者大肆举牌的行为，进行了激烈的抨击。他要求资产管理者“不当奢淫无度的土豪，不做兴风作浪的妖精，不做谋财害命的害人精”，并表示一些人正“从门口的野蛮人变成了行业的强盗”，“当你挑战刑法的时候，等待你的就是开启的牢狱大门。”到底何事让我国证券市场的主官如此“大动肝火”，又如何看待他说的这番话呢？…

继“敌意收购”万科后，前海人寿举牌格力，引发对“野蛮人”更坏的想象由“宝能系”举牌万科引发的万科争夺战，绝对是去年下半年以来持续到今天，中国资本市场上最为瞩目的一个事件。随着恒大许家印的入局，这一争夺战也变得愈发混沌。不过有一个事情大家都是看得到的，“宝能系”的老板姚振华在10月公布的2016年胡润百富榜上，财富翻了近九倍，排名提升了两百余名，一举在中国富豪榜上排到了第四位，财富值达到了1150亿元。这反映出利用险资在证券市场举牌的做法，多么有创富潜力。

而就在最近，隶属“宝能系”的前海人寿又再次出手了，这次的对象是格力电器。据格力电器表示，前海人寿自11月17日公司股票复牌至11月28日期间大量购入其股票，持股比例由今年三季度末的0.99%上升至4.13%，持股排名由第六大股东上升至第三大股东，来势汹汹，在还未到5%的举牌公布线的时候，格力已经如临大敌。格力电器董事长董明珠明确表示反对，称“某些资本应该自我反省，到底怎么做投资”、“如果成为中国制造的破坏者的话，他们是罪人”，不过她宣称格力不会对此进行应对。对于格力这个重要国企被举牌，证券管理部门更是无比紧张，深交所迅速给了前海人寿一封“关注函”，要求说明情况，甚至要求前海人寿说明未来增持的数量和价格——理论上这是商业秘密，按规定也是不必要说明的，事实上前海人寿也是打了个太极，并没有公布相关信息。

正是基于这样的背景，刘士余在昨日的演讲中，火力全开：“这里我希望资产管理人，不当奢淫无度的土豪、不做兴风作浪的妖精、不做坑民害民的害人精。最近一段时间，资本市场发生了一系列不太正常的现象，你有钱，举牌、要约收购上市公司是可以的，作为对一些治理结构不完善的公司的挑战，这有积极作用。但是，你用来路不当的钱从事杠杆收购，行为上从门口的陌生人变成野蛮人，最后变成行业的强盗，这是不可以的。这是在挑战国家金融法律法规的底线，也是挑战职业操守的底线，这是人性和商业道德的倒退和沦丧，根本不是金融创新。”刘士余最后还发出警告，“当你挑战刑法的时候，等待你的就是开启的牢狱大门。”

这段话，直指利用险资在资本市场上频频举牌的那些操作。

险资大举入侵资本市场收购蓝筹股，自有其市场逻辑把保险资金投放到股票市场，是近年来资本市场上备受瞩目，但老百姓还不太熟悉的一种做法。据保监会之前发布的数据显示，2000年全国的保费收入不到1600亿元，到2014年，这个数字已经超过了2万亿。2015年前11个月，我国保险行业的总资产超过了12万亿，其中用于投资的资金超过10万亿。爆发速度实在是惊人。

而之所以安邦、平安等保险巨头能把巨额资金投入到资本市场上，除了中国保险业发展迅猛外，还源于几个保险资金在中国的特殊优势：一是先收后付模式留存大笔资金，保险资金的赔付却很少大规模发生，从而为保险资本留下了充足的弹药可以进行投资收益；二是保险模型形成超额利润，通过大规模精密的保险模型设计，大部分的保险模型都可以让保费收入高于承保成本。这使得保险公司获得了超额的收益来源，无亏损之虞，更多精力投向如何增值；三是外部竞争引发投资冲动，尽管保险业现在利润丰厚，但也面临着激烈的红海竞争，保费的价格战日趋升级。在这样的状态下。保险公司必须将保费资金投往高额的投资领域，以弥补资金的价格战损失。

另一方面，中国资本市场的现状，可以说是为野蛮人已经开好了大门。那些超级蓝筹股（比较大的国企绩优股），由于股权结构的原因，自由流通的份额都比较少，数额庞大的保险资金可以不怎么困难地就成为二股东——如一位投资界网友算了下，那些投资者比较青睐的上证50蓝筹股中，第二大股东持股市值总和仅有2476亿，对于险资来讲举牌是很容易的事情。这些资产，可能没什么成长性，但由于这些国企都是躺着赚钱，靠分红就是很好的优质资产。

所以说，险资入侵资本市场，站在各大公司尤其是大国企门前，是很符合市场逻辑的事情。而且，正如刘士余所说，这些举牌、要约收购活动，“作为对一些治理结构不完善的公司的挑战，这有积极作用”。因为被举牌说明你股价被低估，公司治理有较大的改善空间。

不应把举牌者都视为具有敌意的野蛮人，同样的行为发生在巴菲特身上，那就是骑士把姚振华们视为“野蛮人”、“敌意收购者”，当然也有原因。因为中国的资本市场还不太习惯这些保险资金，不清楚他们是否能成为合适的长期投资人。毕竟，很多保险资金都是短期的，配置到长期证券市场看起来是一种资金错配；另一方面，也有很多险资来源于寿险，周期很长，存在很多不确定性。更重要的是，担心这些野蛮人不会用心经营企业，他们会把企业创始人扫地出门，出售企业优良资产，用资产所得现金偿还杠杆收购欠债，确保超额利润，甚至将自己的人与外行独立董事插入管理层，运用裁员、削减激励等手段，严控成本，削减债务，期待估值快速提升，等待机会出手——“涸泽而渔，杀鸡取卵”，把企业折腾得够呛。

对这方面的担心不是没有来由，此前上海家化、汽车之家等企业被险资收购后，原先管理层就与大股东产生了重大矛盾，闹得一地鸡毛。

但险资并不总是这样，此前阳光保险举牌伊利股份，就纯粹是财务投资，并再三声明自己是“好人”。事实上，在发达国家，保险公司大规模进驻资本市场已不是新鲜事，美国保险公司早已是股市的重要机构投资者，其投资额大概占股市总市值的十分之一，是保障股市中长期稳定的中坚力量。当然，这并不是说保险资金在美国资本市场就不存在被滥用的情况，2008年金融危机时美国保险集团AIG濒临破产就是一个著名的教训。但总体上看，不必妖魔化保险资金。

在这方面，最好的例子是巴菲特，巴菲特的投资模式，很重要一点就是使用保险资金。巴菲特拥有的伯克希尔哈撒维旗下拥有多家财险、车险和再保险公司，保险公司先收再付，在一段时间内可以获得大量浮存金进行投资，从1967年到2010年，伯克希尔哈撒维旗下公司管理的浮存金总额从6700万美元增至620亿美元。巴菲特也进行收购，但他没有被视为野蛮人，反而是“骑士”，基本上企业都非常欢迎巴菲特成为股东，这甚至成为企业发展的重要支柱。

保监会应从规则上进一步完善险资使用，证监会并无立场为企业强行出头巴菲特的钱在美国市场受到欢迎，除了他本人的精明和长期持有的投资理念外，还在于他对资金成本的良好控制。他使用的杠杆并不高，据《巴菲特的阿尔法》作者测算，巴菲特凭借险企实现了大约1.6倍的杠杆。原因在于他经营的保险业务有较高的利润，使他的资金成本非常低， 伯克希尔哈撒维旗下保险公司管理的浮存金长期平均成本约2.2%，比同期美国国债发债成本还要低3个百分点。相比起目前中国市场上险资5%乃至8%、10%等充满赌博意味的资金成本，巴菲特对险资的运用与中国同行可以说是有很大差别的。

对于中国资本市场人士来说，如果野蛮人能做到像巴菲特那样，那风险可控，想必是会到处受欢迎的。但相关的做法和规矩，应该由保险业自己来形成，保监会来制定规则，进一步完善险资如何使用。而证监会并无立场为企业强行出头——像证监会主席刘士余这次的激动抨击，恐怕是很有争议的。事实上，依据知名财经专家吴晓灵组织的调研，没有发现“宝能系”在险资使用方面有任何违规，此时高呼“挑战刑法”、“牢狱大门”似乎没什么必要。而且，只准证监会随意给一些不像样的企业IPO圈钱，却不欢迎保险资金进场和促进公司治理，中小股民的利益谁来保障呢？

结语：

把保险资金批为“奢淫无度的土豪，兴风作浪的妖精，谋财害命的害人精”，批作“强盗”，这帽子实在有点大。