负利率时代到来 喜极而泣还是乐极生悲

当代世界大多数经济学家恐怕都是凯恩斯和货币主义的忠实信徒。在他们看来，政府的财政和货币刺激，是确保经济永保青春的“灵丹妙药”，大有“一针就灵”的效用。而当经济刺激过度产生负作用，并被人责难时，他们仍然振振有词：“刺激的力度还不够大，应当继续加大刺激力度。”当然，各国政府和央行对此也喜闻乐见，否则，如何能彰显自己的功绩呢？

2008年全球金融危机爆发后，美国先后推出了数轮QE，其他各国也争先恐后松开了货币的闸门。2014年6月，欧洲央行宣布下调隔夜存款利率至负0.1%，这是全球主要央行首次将该利率下调至负值。进入今年以来，包括中国、日本等各国央行，也不间断降准降息。

9月24日，欧洲最大的石油生产国挪威，采取4个月以来第二次降息举措，将基准利率从1%降至0.75%。消息公布之后，挪威货币克朗兑欧元迅速下跌。一度触及8月27日以来最低点。而新兴经济大国印度为刺激国内经济，也很可能在下周继续下调基准利率。作为全球央行的美联储，在上周决定维持利率不变后，更有消息传出，维持负利率或许是其今年和明年的合理目标。这也意味着在外部环境不变下，负利率时代可能构成接下来世界经济的常态。

9月23日，全球最大共同基金之一PIMCO的创始人、有“债王”之称的格罗斯发布最新一期投资展望，呼吁美联储尽快加息以摆脱近零利率，因为它正在伤害美国实体经济和多数美国人。他在展望中写道，零利率政策使得国债、公司债收益率处于绝对低位，更重要的是，这尤其影响了人寿保险公司和养老基金的投资回报。

“参与养老金保险计划的大部分美国人都面临同样的困境。他们原本预计有8%—10%的收益，可以负担教育、医疗保健和退休生活，哪怕只是能安心按惯例休假，只要短期收益一直接近零，就不可能得到多少收益。”格罗斯警告，如果企业能以零利率借款，他们还有什么理由不投资实体经济?但近年来的证据表明，企业并没有这么做。相反，它们把上万亿的资金投入了金融市场，多用于回购本公司股票。如果这种情况持续下去，将加剧国内通缩，导致企业拒绝投资，最终引发资本主义经济体系崩溃。

从长期看，人口老龄化、潜在经济增长率下降、全球产业结构失衡、均构成各国经济学家提倡实行宽松货币的理由。短期看，国内经济疲软、失业率上升、企业开工率下降等因素，也均是各国政府采取货币宽松的借口。他们决口不提，是曾经一连串错误的货币政策，让市场价格信号高度扭曲，诱发企业家群体展开一系列不合理的投资行为，才最终招致以上恶果。事实上，各国政府和央行同谋下的贪婪，是一切经济危机的起源，而自由市场本身无关。

中国也面临同样的问题。据中国统计局数据显示，今年8月CPI同比上涨2.0%，而一年期存款的基准利率是1.75%。这也意味着，人们存银行的钱只会“越来越少”。这也是专家们所称的负利率时代。其实，即使众多中国民众没有听说过这个专业术语，但他们却有着切身的感触，用熟知的一句话就是：钱越来越毛、越来越不值钱（这种情况从改革开放持续至今）。

众所周知，从规模上中国是世界第二大经济体。其中，国企和政府支出占到GDP总量一般以上，具体表现在国企投资和基建项目上。尤其对很多国企（垄断央企除外）来说，由于经营效率低下，长期以来无法形成正的现金流，只能依靠银行提供的廉价资本赖以生存。在经济萧条环境下更是如此。这样一来，国有银行和企业之间就形成一种利益共同体，并且在无形当中对央行形成一种逆向绑架作用。

另外，中国加入WTO后，庞大的出口和持续的（国际）资本涌入，为中国开启了一个极为宽松的货币空间。中国央行强行结汇制度，与国有银行垄断，导致多年来基础货币超发，这为城市化建设（尤其基建项目）和房地产投资（投机）奠定下绝佳的基础。作为商业银行也通过压低存款利率的方式，从中获取巨额的收益（套取利差）。

然而，这种管控利率下的货币过度宽松，直接导致的结果是产能过剩、无效投资过度蔓延。并且促发一轮又一轮高企的资产泡沫。2008年一场4万亿刺激的全国经济大跃进，让各级地方政府和实体企业背负上沉重的债务，同时庞大的基建和地产投资所引发的剧烈通胀，逆转了市场资本的预期，让人民币由此承受持续贬值的压力。

今年以来，中国央行屡屡通过干预的手段，维持人民币汇率维稳的同时，积极为地方政府去杠杆。也就是以债务置换的方式缓解地方财政压力。实际上，这充其量是一种透支未来的举措。倘若未来中国经济不见好转，那么地方政府庞大的债务很可能仍将展期。有人会问，央行为什么不通过全面印钞放水的方式来稀释地方债务呢？答案是，如果这样的话，将彻底打破金融游戏规则，无论银行和企业均将有恃无恐，最终将诱发更剧烈的通胀，并加剧人民币贬值力度，诱发更大规模资本流出。这也是中国政府和央行最为顾忌之处。

可以说，受经济增速放缓、地产泡沫逐渐破灭、地方和企业债务负担影响，不出意外的话，中国将在很长一段时间内维持低利率。但由于特定的金融市场垄断因素，这并不能惠及到真正的民营企业（和相关实体经济）。而是转化成各级政府和国有部门用来“借新还旧”的手段。并且确保国有银行在资本持续外流下，避免出现资金链大规模断裂而已。关键的问题在于，随着房地产日落西山、人口红利的消退，中国已经丧失外资套利的空间。资本持续外流和捍卫人民币汇率稳定，成为今后中国政府和央行必须直面的问题。