人民币防御战失利 北京释放强烈不干预信号

7月18日，在岸人民币兑美元跌破6.7的敏感关口，刷新2010年11月以来新低。与此同时，中国央行再下调人民币兑美元中间价156个基点，报6.6961，创逾5年半新低。数据显示，从6月23日起，央行多次调低中间价，不到一个月时间，贬去1300多点。

人民币会破7吗？

业内分析认为，中国经济增速放缓，让人民币贬值压力很大，中国央行索性顺应市场预期，通过不干预的方式释放贬值压力。人民币近期一路走贬，是市场和货币当局共振的结果。如果全球经济持续疲软，欧盟政治经济格局动荡，人民币往有贬值压力。

兴业研究宏观分析师表示，6.7是央行希望暂时控制的关口，人民币往下或保持震荡或适当回调。外资机构则普遍认为人民币将继续贬值，美国银行、瑞银集团，高盛集团等机构，近期一起将人民币汇率预期下调至7.0甚至更低。

一国经济基本面和市场整体预期，是决定该国汇率的关键因素。中国统计局日前数据显示，今年上半年固定资产投资按年仅增长9%，其中民间投资更是大幅放缓至2.8%，其中6月更是首次出现负增长（按年倒退0.1%），民间投资近乎断崖式下滑，引发社会普遍忧虑。

很显然，除市场需求疲软外，融资困难，税费过重，生产 成本上涨，成为制约民企的重要原因。并且，今年以来高房价，引发的土地价格和租金上涨，严重吞噬民企利润空间。另外，在一些有发展潜力的服务业领域，诸如 养老、医疗、教育等，仍存在很多政策性限制和歧视。简言之，在市场、需求、成本等多方因素掣肘下，国内民企举步维艰，投资回落成必然现象。

中国经济的两难困局

这直接反应在M1与M2的剪刀差上，今年6月末，中国M1余额同比增长24.6%，而M2的增长为11.8%，从去年10月开始，M1与M2的增速就开始不断拉大。这说明经济下行周期中，企业“持币现象”非常严重。

通常来看，M1（狭义货币）=流通中的现金+企业活期 存款；M2（广义货币）=M1+准货币（定期存款+居民储蓄存款+其他存款）。在经济繁荣周期中，随着企业投资扩张，M1通过乘数效应能够有效带动M2扩 张，目前，M1规模增加，而M2增速下降，意味着大多数企业保持谨慎态度，宁愿放在银行当活期存款，也不愿从事充满风险的投资活动中。

中国统计局发言人盛运来日前表示，中国货币政策有陷入流动性陷阱的现象，货币供给再增加，也会被货币需求所吸收，投资也很难再增加，这可以叫做“企业的流动性陷阱”。

人民币兑美元跌破6.7重要关口（图源：VCG）

中国是投资驱动型经济体，如果保持经济高速增长，必须依靠货币超发进行推动。今年一季度，在央行货币宽松支撑下，社会融资规模增量达到6.59万亿（1人民币折合约0.1493美元），比去年同期多1.93万亿。其中，一季度对实体经济发放的人民币贷款增加4.67万亿。

庞大规模货币刺激下，中国上半年经济呈现加杠杆特征。中国房地产和基建投资大幅反弹，这直接带动产能过剩领域出现“补库存“。其中，3月中国钢材同比增长3.3%、有色金属增长4.4%。并且，以螺纹钢为首的黑色系期货价格大幅飙升，成为4月中国经济一大“景观”。

经济加杠杆的结果，加剧企业债务负担，并直接促发通胀 和资产泡沫。社会通胀率是决定汇率的核心因素之一，倘若国内通胀率持续攀升，将直接转化为汇率贬值压力。如果要求经济去杠杆，庞大产能过剩和僵尸企业，均 将面临重组乃至淘汰的厄运，并直接放大金融风险。（企业债务违约，将让银行坏账暴露，并对资产泡沫构成冲击）。中国市场之所以悲观情绪浓烈，正是因为洞察 到这种两难。除非采取大刀阔斧纵深式改革，否则很难转变困局。

经济破局 财政发力？

现阶段，让中国经济保持一定增速需要加杠杆，但维系人民币汇率稳定，则需要货币政策相对稳健，并要求经济进行去杠杆。如何突破这种两难？很显然，让央行货币政策保持定向宽松同时，采取积极的财政政策，以替代央行大水漫灌，成为中国政府的迫切选择。

中银证券分析称，大宽松已是过去，积极的财政政策配合稳健中性的货币政策是目前最优之选；精准滴灌下，财政政策有望持续发力，实现经济温和。

中国央行统筹司司长盛松成16日也表示，考虑到货币政策效果有限，需要积极财政政策配合，政府债务发行可适当增加，赤字率可以提高到4%—5%。

问题在于，依靠财政赤字拉动经济增长，必然造成经济进 一步下行压力。因为，税收和发债是支撑政府财政赤字的两大来源。经济下行周期中，无论发债和税收，均将对实体经济形成挤出效应（增加税收加重企业负担，地 方发债则裹挟金融资源，让金融机构更偏向政府部门）这将让实体企业压力有增无减，很可能放大市场悲观预期，不利于人民币汇率稳定。

总体而言，与其增加财政赤字拉动经济增长，不如用于改善社会民生福利，通过完善养老、医疗、教育、住房等，解决社会民众的后顾之忧，提振社会整体内需。这才是确保经济稳健发展，让人民币企稳的根本之道。中国经济需要加杠杆，对象是民生，而非政府投资本身。