人民币急跌创2个月新低 贸易逆差威力这么大?

Thanks to商品牛市，2月中国录得三年来的首次贸易逆差。数据公布后，离岸人民币闻讯急跌百点，一度跌至6.917的两个月新低。A股午后开盘也急转直下，沪指直到尾盘被强行拉起，唯创业板一路向下。

人民币闻讯暴跌并不难以理解，因为中国出现贸易逆差是非常罕见的，原本市场还预期2月能够带来1725亿元的顺差，而顺差意味着外储的增加。在我们对外储“开源节流”、对资本外流“围追堵截”好不容易取得一点成效之际，贸易账户突然掉链子——不仅不能带来外储，反而导致外储下降——你说市场能不担心吗？

更重要的是，稍微一分拆就可以发现，这次贸易逆差的罪魁祸首是商品价格的暴涨！其实质是在中国政策本就非常掣肘的情况下，供给侧改革也进行到了一个会带来显著负面效应的地步，具体逻辑：继续推高商品价格——增加进口（国内价格比国外高）——恶化贸易账（剔除春节因素应该不会再有赤字，但是顺差急剧下降）——外储供应减少——人民币贬值。当然，你也可从进口价格上涨-通胀上行压力的逻辑去理解。

（放心，50%的涨幅并不意味着你买到了假的招商银行...）

不过，供给侧改革是否继续，决策者衡量的绝对不是那为进口多付出的几百亿元人民币。无论是14年的A股“国家牛市”、15年以来的“地产牛市”还是16年至今进行的如火如荼的“供给侧改革（商品牛市）”，其根本目的都是为了修复国家（主要是银行系统）资产负债表，进行债务的结构性转移。所谓的市场化债转股，应该是“碰巧”遇上了大宗商品牛市吧！

大宗商品价格暴涨，中国意外出现贸易逆差

以上言尽于此，话题偏敏感。下面我们来看看周三中午中国海关总署公布的进出口数据吧：

2月以人民币计价出口同比微增4.2%至8263.12亿元，进口则同比暴增44.7%至8866.75亿元。其结果是，2月中国出现603.60亿元的贸易逆差，远远低于市场预期的顺差1725亿元，同时也是2014年2月以来中国首次出现贸易逆差。

这次出现贸易逆差，一方面可以归结为春节的季节性因素，从上图中我们可以看到，每年1-3月（春节）期间中国的贸易顺差都会大幅下滑。其背后的原因在于，来自九州证券全球首席经济学家邓海清的解释 ："企业在春节前提前安排出口，以减少库存成本，导致春节前的出口激增；而在春节后才进口生产，以避免节前进货却无法生产导致的库存成本，导致春节后的进口激增。"

然而，今年意外出现贸易逆差，仍然有其他不可忽视的因素。海关的解释是，铁矿砂、原油、煤等主要大宗商品进口的量价齐升：前2个月，我国进口铁矿砂1.75亿吨，增加12.6%，进口均价上涨83.7%；原油6578万吨，增加12.5%，进口均价上涨60.5%；煤4261万吨，增加48.5%，进口均价上涨1.1倍...

那么，究竟是量升重要，还是价涨更重要？云豹对统计局公布的量价数据进行分拆的结果显示，去年四季度以来经济复苏带动的旺盛需求固然是原因之一，但2月贸易逆差几乎可以全部归功于主要大宗商品价格的暴涨！

基于中国海关公布的六种主要进口大宗商品——铁矿石、原油、成品油、煤炭、铜、钢材——的量价数据，我们非常保守的估算结果显示，价格上涨带来的额外支出高达684亿元人民币，超过603.60亿元的贸易逆差。

在2015年开始的异常凶猛的一二线城市“地产牛市”（带动需求和经济复苏），以及2016年轰轰烈烈开启的“供给侧改革”（压缩供给）的推动下，去年主要大宗商品全线暴涨，主要由国内期货交易的主力品种构成的文华商品指数在过去12个月的时间里上涨了55%，焦煤焦炭等强势品种涨幅超过200%：

结果我们就出现了上述情形，一边压缩国内产能、一边疯狂高价进口，导致进口支出大幅增长，甚至超过了出口的金额，形成了罕见的贸易逆差（对中国来说是很罕见的，不过倒是让特朗普的指责变得无语了...）。

当然，如前所述，供给侧改革是否继续，决策者衡量的绝对不是那为进口多付出的几百亿元人民币，主要还看（银行）资产负债表的修复情况，以及债转股的实施进度：

最后，如果有兴趣的话，看一下我们的具体推算过程吧，究竟商品涨价带来的684亿元的额外支出是怎么算出来的。

贸易逆差共计604亿，光商品涨价就多付684亿

由于无论是进口的价格还是数量数据，海关公布的都是1-2月的累计数据（1月公布的是单月数据），为了得出2016年2月和2017年2月单月数据，我们对其数据进行了分拆和倒推，具体步骤如下：

1. 找出1月单月的量价数据，以及1-2月的累计量价数据，然后倒推出2017年2月各主要进口大宗商品的均价，过程如下：

2. 用同样的方法，我们倒推出了2016年2月各主要进口大宗商品的均价：

3. 如此以来，我们就有了201702和201602的量价数据，这也意味着有了201702各主要大宗商品进口价格的涨幅（201702价格-201602价格）；而之所以说这是非常保守的估计，原因在于在进口数量上，17年2月和2016年2月哪个低，我们以哪一个作为计算基础，避免数量增长的影响：

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