FT金融时报：从万科到万达，大佬的黄昏来临？

2017年的夏天酷暑不退，中国资本市场场内场外，也酣战正炽。

7月19日，北京万达索菲特酒店的“三国杀”被各路大小媒体自由演绎，从推迟发布会到背景板上“富力”字样的神出鬼没。万达集团董事长王健林、融创集团董事长孙宏斌、富力地产董事长李思廉三人觥筹交错之间，六百多亿的交易敲定。融创以438.44亿收购万达13个文旅城项目91%的股权，富力以199.06亿收购万达旗下77家酒店。

万达从2000年起就发力商业地产，和地方政府合作紧密。全国大小城市的94座万达广场铺就其成功之路，将商业中心、酒店、步行街等模式结合得驾轻就熟，仅万达旗下酒店就有四个品牌；而2010年之后万达在文化旅游等领域更投入不少，王健林在6月30日还为哈尔滨万达城开业站台。

如今，说卖就卖，急于成交之下，价格并不高，军人出身的王健林果断可见一斑。

万达为什么要卖资产？万达一直有转型轻资产的战略，但此次王健林表示打算是还银行贷款，降低负债率。但细究下来，万达的负债率其实并不算高。中国房地产企业平均负债率大概是80%左右，万达负债率在2017年年初为70.61%，以万达的发展速度和地位，如此负债率实属难得，负债率并不是如旁人设想那般是万达的软肋。

如果加上这次交易所得，那么万达的负债率会更低。那么低的负债率目的是为了什么？这位曾经的中国首富在交易结束后，在对财新的书面采访中表态“积极响应国家号召，我们决定把主要投资放在国内。”

这个夏天，或许是中国商业大佬从国际市场上回撤的开始。王健林前段时间接受FT总编莱昂内尔?巴伯采访中，也提到海外收购美国电视制作公司迪克?克拉克制片公司交易告吹。王健林解释是两边的政策都发生了变化所以放弃，“两个国家的有关政策都发生变化，美国也有人不同意我们收购，中国这边的一些有关的政策也有变化”，“其实我们完全可以在海外自己融资解决，只是不愿意成为一个不守规矩的公司。”

所谓守规矩，既是对市场，也是对监管者而言。一边在出售国内资产，一边强调投资回国，对应的大背景是中国企业尤其是民企在海外投资大跃进。根据胡润研究院与易界Deal Globe合作的《2017中国企业跨境并购特别报告》，中国企业去年海外投资并购交易金额大幅增长150%。其中，制造业、金融服务和能源成为跨境并购交易最集中行业；就企业而言，海航、安邦、万达等俨然是最活跃的并购企业，可谓当之无愧“头羊”。

以万达为例，这些年万达海外并购总额折合下来接近2500亿人民币。6月期间，媒体报道银监会要求各家银行排查包括万达、海航集团、复星、浙江罗森内里在内数家企业的授信，据悉“排查对象多是近年来海外投资比较凶猛、在银行业敞口较大的民营企业集团。”这一表态，导致了万达复星等几家企业突遭股债双杀，万达电影股价一度暴跌9.87%。

面对如此狙击，王健林展现其枭雄本色，大举甩卖之下断臂求生，急流勇退之举，倒也令人想起两年举国议论的李嘉诚。对比之前海外买买买颇为得力的安邦，其海外并购规模估算接近200亿美元，2014年更高调把纽约华尔道夫酒纳入囊中，但今年局面急转直下，其传奇董事长吴小晖被公司公告表示“个人原因不能履职”。

中国改革开放，其起步本身就是不断和国际接轨的一个过程。过去，以市场换技术是不少地方吸引外资的重要目的，如今中国不再缺钱之后，随着外汇储备不断积累，官方态度对于企业走出去收购资源技术一直是鼓励为主，加上2008年金融危机与随后的人民币升值，更是给予民营企业“海外捡便宜”的动机。

时移事往，当人民币外汇储备近些年降低到3万亿之下后，以往官方鼓励“中国企业走出去”政策变得微妙起来。从2015年8月人民币贬值开始，保持金融稳定成为首要底线，意味着即人民币汇率以及外汇储备都不能出现太大变化，这其实是两难选择，对企业而言的直接后果则是资金出海变得困难起来。2017年以来，关于加强金融监管的官方口风日益严厉，2017年7月，五年一度的金融工作会议更是强调防范金融风险。

如今，对于海外收购盲目批判四起，这也让人反思，海外收购如何做才好？有意思是的是，中国批判民企海外收购，往往以日本海外收购作为教训案例，日本企业国际化似乎成为失败案例。

事实上，日本企业国际化不可简单称为失败。日本企业国际化从60年代起步，早期经历了出口导向与海外生产阶段，再到80年代之后的全球化战略与90年代之后的全球本土化发展不同阶段。在80年代广场协议前后，日本政府为了缓和贸易摩擦，也希望从制造业立国转向贸易立国进而投资立国。

对比之下，当下中国发展阶段，其实和80年代日本有些类似。当时对日本企业而言，一方面本币升值，另一方面是海外投资回报率更好，日本对海外投资有其合理性。在90年代初期，日本泡沫经济之后海外投资一度有所的下降，但是后来再度回升。多年来日本企业持续的走出去战略，虽然在日本国内也引发制造业空心化等争论，日本企业在泡沫经济时代高价买入日后低价卖出在海外也曾是新闻，但其正面效应不可抹杀，评价日本企业海外投资需要公允。

恰恰是因为日本企业持续的国际化，使得日本经济即使国内萎靡，海外资产仍旧能够带来不菲收益。其经济结果，虽然不能如一些评论者所言再造一个“海外日本”那么夸张，但是日本企业依靠海外投资其实也国内生产总值（GDP）持续下滑的同时提升了日本国民生产总值（GNP）： 以购买力计算，2016年GNP为5.444 万亿美元，对比之下，GDP为4.939 万亿美元。更不用说这些海外投资，对缓和贸易争端、整合国际资源、带动亚洲等国家工业化的无形贡献。

日本企业的国际化，对中国有何启示？企业海外投资，不可避免有成功也有失败，但是经验和教训都是企业摸索所得，并不存在政府的统一战略步调。企业尤其私有企业在合理激励之下，或许有冒险与杠杆，但是其自身也承担了结果。

今年的热闹令不少人始料未及，中国企业家不少老面孔离场，比如王石离开万科。我当时在个人微信号《徐瑾经济人》感叹“王石退出，偶像黄昏，枭雄末日，小丑狂欢”。

万科和万达模式，一直是很有意思的对比。万科被誉为中国房地产的头牌，在住宅产业化等领域贡献不少，万达则一直在商业地产领域可谓独树一帜。

王石退出，一点引发不少纪念追思热潮。我在《徐瑾经济人》评论说王石的伟大，不如说那个时代的伟大。柳传志、王健林、孙宏斌甚至贾跃亭，彪悍如斯，何尝不是借92南巡春风占得改革开放先机。野蛮生长的时代，英雄狗熊凡人都能有机会上场，如今一切，真是俱往矣。更关键的是，英雄或许不问出处，但是一定要择时，或者英雄也要迎合时代，而很多自诩挑战时代的人物，无非是时代挑选宠儿而已。须知，这个时代已经不同了。

房地产是中国商业最贴切缩影，7月末中共中央政治局会议上，除了再次强调确保守住不发生系统性金融风险的底线，也强调要稳定房地产市场，坚持政策连续性稳定性。我多次感叹，土地财政之下，权力浸润着房地产业方方面面。土地财政成为地方政府之最大动力，政治与商业结合成为企业做大做强通行证，不知多少企业对此食髓知味。

问题在于，这一道路有超额收益，自然也存在意外风险。从统计看，中国富豪数量不少，但亿万富翁数量一直显著低于他国，这说明商业做大到一定程度，也面临更大不确定性。在这个燥热而多事的夏天，或许中国商人大佬们，应该重读一下胡雪岩，这次不是学他的成功，是学习如何避免他的失败。